（一）信义进路在美国的演进
美国是世界上最早禁止内幕交易的国家，其制定法依据为《证券交易法》(Securities Exchange Act of 1934)第10(b)条及证券交易委员会(Securities and Exchange Commission，以下简称“SEC”)根据该条授权制定的10b-5规则。上述条款均属于反欺诈(anti-fraud)的一般条款，并非专门规制内幕交易行为，但法院通过判例将内幕交易行为与反欺诈条款联系起来。为具体解释“未披露内幕信息而买卖证券即构成欺诈”的理由，美国判例法发展出了以传统信义义务理论(fiduciary duty theory)为基础，及作为其拓展的信息传递责任理论(tipper/tippee liability theory)与盗用理论(misappropriation theory)，三者共同构成信义义务理论的整体框架[16]，并对日本、韩国及中国台湾等东亚地区的反内幕交易立法产生了深刻影响。
1．传统理论-狭义信义义务理论
传统理论即狭义的信义义务理论的要义是“无信义义务关系，则无内幕交易”。该理论源于联邦最高法院在1980年Chiarella v.United States[17]案的判决思路，该案案情为：Chiarella为一家印刷厂的员工，在印制收购文件时，推断出目标公司的名称，继而买入该公司股票，并于收购要约公开后立即卖出而获利。地方法院及上诉法院均认为：“任何人——无论是否为公司内部人——只要经常有机会接触未公开的重要信息，即应遵守‘披露否则戒绝交易’规则(disclose or abstain rule)，即不得在未履行肯定性披露义务的情况下利用该信息进行证券交易。被告虽非发行人之内部人，但其基于排版印刷的有利地位，经常有机会从受托印制的文件中获取内幕信息，未履行披露义务而利用该信息买卖证券，无疑违反《证券交易法》第10(b)条及10b-5规则的规定，构成证券欺诈。”[18]
但当本案上诉至美国联邦最高法院时，却遭遇改判结局，以Powell大法官为代表的多数意见指出：“并非所有持有内幕信息之人均需在进行证券交易时披露与交易相关的所有重要事项，换言之，单纯持有未公开的重要信息并不能引发‘披露否则戒绝交易’的义务。该义务产生的前提则是交易双方之间事先存在因信赖或信任而形成的信义关系。交易前披露义务的适用系确保有义务将股东福祉置于个人利益之上的公司内部人不通过欺诈性利用非公开信息谋取私利。按照这一司法思维，Chiarella不是目标公司内部人，与目标公司股东之间并不存在信义关系，因而无须对交易相对人履行披露义务，其利用内幕信息进行证券交易的行为亦不构成证券欺诈。”[19]
可见，传统理论的要义在于，否认“披露否则戒绝交易”义务的普遍性，而将其与特定的信义关系相联结，只有违反信义关系所生的披露义务而利用内幕信息进行证券交易的行为方构成内幕交易，无信义关系则无内幕交易。美国证券法专家评价该理论优势与缺陷并存：一方面，通过要求内部人与交易相对人之间存在信义关系，可以将普通法上的反欺诈规则类推到制定法中的反证券欺诈之中，有助于提高法院通过个案来认定新类型内部人交易的灵活性；另一方面，根据美国普通法，负有信义义务的主体通常为董事、高级职员及控制股东等公司“内部人”(insiders)，而不具有此等身份的公司外部人(outsiders)不当利用内幕信息进行证券交易提供了合法空间，传统理论对此显然无能为力。[20]
2．信息传递责任理论-推定内部人思路
信息传递责任理论继续秉持信义进路，但将违反信义义务的主体边界向外部进行了扩展，将因参与内部人违反信义义务行为的信息受领人及因工作原因而与委托公司产生信义关系的资本市场专业人士纳入反内幕交易规制主体的范畴，拓展了信义进路的适用空间。
作为传统理论拓展之一的信息传递责任理论由1983年Dirks v.SEC[21]案所确立：被告Dirks为一名投资分析师，其自EFA公司的前高级职员Secrist处获知，该公司资产存在严重高估作假的欺诈情形。Dirks遂着手调查此事，并在调查过程中向若干客户透露此事，其中即有人于获知该信息后大量出售EFA股票。其后EFA被查出确有账簿作假、高估资产的事实，其股价暴跌。Dirks因泄漏内幕信息被SEC指控违反禁止内幕交易的规定。[22] 本案涉及的是内幕信息传递的责任问题，作为传递人(tipper)的Secrist虽为EFA内部人，却并未利用内幕信息谋利，而作为受领人(tippee)的Dirks虽实际利用信息，但与EFA及其股东之间并无信义关系，因此无法直接适用传统理论进行问责。对此衍生的新问题，美国最高法院判决首先重申Chiarella案所确立的基本原则“内幕交易成立以信义关系存在为前提，而非仅因居于获悉内幕信息的地位”，并指出与公司不存在信义关系的消息受领人的责任系派生于内部人即传递人的责任，只有其参与违反信义义务的行为并利用内幕信息谋利，方构成内幕交易。可见，信息传递责任的成立条件有二：内部人因泄露消息给受领人而违反信义义务，受领人知道或应当知道内部人的行为违反信义义务，且内部人从泄露行为中直接或间接获得个人利益。在本案中，Dirks对EFA不负信义义务，也未使用不正当手段获取内幕信息；而Secrist泄露信息的目的在于揭露公司舞弊，非为个人利益，故不构成内幕交易。基于此案，美国判例法延伸了信义义务的适用边界，将“在公司业务行为中达成特定保密关系且仅可为公司目的获得信息的”承销商、会计师、律师及顾问等专业人士推定为内部人(constructive insider)，虽有别于公司内部人所具有的经常性，但本身仍为内部人而非受领人。[23]
3．盗用理论-规制外部人思路
传统理论旨在规制内部人利用内幕信息谋利，信息传递责任理论则着力解决外部人从内部人处非正当获取内幕信息并利用谋利，对于外部人非通过内部人而获取内幕信息并谋利的问题，二者均无适用余地。为弥补规范真空，最高法院于1997年United State v. O’Hagan[24]案中，明确承认了盗用理论，作为传统理论的又一次补充。被告O’Hagan系一家律师事务所的合伙人，Grand Met公司委托该律师事务所担任收购项目的法律顾问，被告虽未参与该项目，但却获知此一收购信息，并利用此为公布信息买卖目标公司股票而获利。由于O’Hagan并非目标公司的内部人，亦非从其内部人处获得内幕信息，故无法适用传统理论与信息传递责任理论对其问责。对此，最高法院在判决中指出：“法律所禁止的证券欺诈行为，并不限于对证券买入者或卖出者的欺诈，而是一切与证券买卖‘有关’的欺诈。如果某人虽与交易相对人之间并无信义关系，但因违反对‘信息来源’ (source of information)的信义义务，为证券交易目的而盗用内幕信息谋取私利，其行为亦构成违反《证券交易法》第10(b)条及10b-5规则的欺诈行为。”[25]在本案中，O’Hagan违反其对所供职律师事务所即信息来源所负有的信义义务，因而构成欺诈，应当承担内幕交易责任。
